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zoom RSS 株式投資家、過度の楽観視は禁物!

<<   作成日時 : 2016/07/23 13:10   >>

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「現在のような環境下で株価は高過ぎるのではないか」

 英国の国民投票で欧州連合(EU)離脱が選択されるという驚くべき結果は、2008年の世界金融危機以降も世界が不安定であるということを実証しました。一方、投資家はリスクを過度に楽観視しているように見えます。

 S&P500指数は先週金曜日に1.3%上昇し、過去最高値までわずか0.04%となる2129.90でその週を終えました。最近の急激な楽観論の高まりの要因として考えられるのは、世界の中央銀行高官による発言です。英国の国民投票の直後に欧州中央銀行(ECB)のドラギ総裁と英中銀イングランド銀行(BOE)のカーニー総裁は、景気てこ入れのためにできることは何でもすると述べました。

 米国では、金曜日に発表された6月の雇用統計で非農業部門就業者数が大幅な伸びを記録したものの、米連邦準備制度理事会(FRB)が金利引き上げに消極的な姿勢を当面維持するという市場の信頼は揺らぎそうにありません。予想通りに債券利回りは世界的に低下して、米10年物国債の利回りは金曜日に過去最低となる1.366%を付け、株式の魅力はさらに高まりました。

 低利回りは世界的なリスクの高まりを反映したものと言えます。英国は景気後退に陥る恐れがあり、世界的に景気停滞が続くと予想されています。長期的に見て、これらはいずれも株式にとって良いニュースとはなりません。独立系の債券ストラテジスト、デービッド・アダー氏は「現在のような環境下で株価は高過ぎるのではないか」と疑問を呈しています。

•株式のリスクプレミアムは適正か

 強気派はこの見解に反対するでしょう。S&P500指数の予想株価収益率(PER)は16.7倍と過去10年の平均である14倍を上回っていますが、債券利回りは過去最低水準で推移しており、株式には確かに相対的な割安感があります。PERの逆数である株式益回りは現在約6%です。

 株式益回りから10年債利回りの1.38%を引いた差である株式のリスクプレミアムは4.6ポイントとなり、金融危機と欧州債務危機を除く過去15年間の最高水準に近い。最近のさまざまな問題がもたらす不安感にもかかわらず、楽観論が高まっているのはこのためです。

 しかし、楽観論から自己満足に陥らないようにしなくてはなりません。バークレイズのストラテジスト、キース・パーカー氏は、相対的なバリュエーションは概ね妥当でも、それは株式の適正なリスクプレミアムを市場が見直す可能性がないことを意味しているのではないと指摘しています。

 例えば、2014年にジャンク債の利回りは5%未満で過去最低に近い水準でした。ハイイールド債と米国債の利回り差は約3.25ポイントと過去最低水準をなお上回っており、投資家は自己満足に陥っていました。ところがその後、原油価格が急落し、エネルギー企業だけでなくコモディティー取引とは関係の薄い企業までもがデフォルト(債務不履行)に陥る可能性が高まりました。上場投資信託(ETF)の「SPDRバークレイズ・ハイイールド債ETF(JNK)」は2014年半ばから底値を付けた2016年2月11日までに17%急落(利払いを含む)しました。

 ジャンク債のケースと同様に、株式のリスクプレミアムは見かけほど大きくないのかもしれません。2017年の予想利益の伸び率16%は高過ぎるように見えますが、原油価格の上昇、ドル安、製造業の好調な指標などを考慮すると不可能な水準ではありません。しかし、パーカー氏は英国の国民投票でEU離脱が選択されたことで、企業利益の急上昇は疑問視されると語ります。

 英国のEU離脱決定で欧州大陸の経済成長率は離脱決定がない場合より2ポイント低下する可能性があります。加えて、英国を含む欧州向けが約15%を占める米国企業の売上高は、伸び率が0.3ポイント縮小する可能性があるのです。結局、益利回りの分子の予想利益が高過ぎれば、株式は見かけほど割安とは言えないということです。パーカー氏は、「リスクプレミアムが十分に高まるまでは、株式への資金配分の増額を控えるつもりだ」と語っています。

•低金利下の景気後退、株価は20%下落

 今回の危機が超低金利下で株式のリスクプレミアムが高まった初めての機会というわけではありません。第2次世界大戦以降、1950年代に入るまで10年債の利回りは3%もしくはそれを下回る水準で停滞していたと、MKMパートナーズのストラテジスト、マイケル・ダーダ氏は指摘しています。今回のケースと同様に、債券と比較した株式の割安感は高まり、当時の株式のリスクプレミアムは現在より高く、5%を優に上回りました。通常、利回りが低い時には株式のリスクプレミアムは高くなることが多いのです。

 しかし、低金利でも米国経済の景気後退や株価下落を防ぐことはできませんでした。ダーダ氏は1947年から60年までに低金利下での景気後退が4回あったと指摘します。このときS&P500指数は平均20%下落しました。これは景気後退に伴う株価の平均下落率である34%ほど悪くはないのですが、痛手であることに変わりはありません。

 投資家は株式に急いで資金を投じる前に、これらのことを肝に銘じるべきでしょう。(ソースWSJ)

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